原来资产证券化和REITs是完全不相关的两类东西?

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2018年中国资产证券市场发行状况解析


1.用数据说话,中国资产证券化市场发展解析


随着地产各种流通量的增加,房地产资产证券化(包括地产类的证券化)在过去几年都得到了很快的发展。

2018年,中国资产证券市场发行规模较2017年大幅增长42.60%;ABS的发行保持增长态势,发行规模达到2.4万亿元,发行数量达到1,260单;交易所市场(含报价系统)资产证券化产品的发行规模/数量高速增长,全年发行规模近1.3万亿元,占ABS发行总规模的53%;发行数量904单,占发行总量的76%。

2013到2018年以来,中国资产证券市场发行状况从忽略不计的规模,到现在每年发行量达到了2500亿左右,今年又同比增长了百分之十几,已经成为国内金融版本里面比较重要的一类产品了。

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2.资产证券化产品服务覆盖了地产整个产业链条


从资产证券化链条上来说,现在国内的资产证券化业务已经覆盖了相关房地产领域或地产领域的各个重要板块,包括租金、尾款、写字楼在内的一些轻资产、重资产等内容。

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3.存量地产证券化主要体现为类REITs与CMBS


从目前里看,国内在资产证券化或REITs领域里,大陆的公募REITs还没有正式出来,所以现在更多还是资产证券化的概念。整个存量地产来说,广义来说分为两块,一块是重资产,一块是轻资产。

①重资产的部分,就是业主来做一些证券化的盘活和证券化的融资,以产权为代表,在银行间证券交易所挂牌发行的类REITs产品。这种产品涉及到资产的过户和交易。等真REITs出来的时候,干的活儿还是一样的。

另外一类是不涉及资产过户的抵押型产品,在国内统称为CMBS,就是资产抵押的证券化产品。前者是过户,后者是抵押。这是最传统的存量地产重资产做的资产证券化的类型。


②轻资产的部分,就是经常说的二房东模式或者委托管理模式,包括长租公寓和一些其他机构做的轻资产项目。这两年,尽管地产行业不太景气,但相对于金融行业,地产行业已经很好了。过去若干年里,银行也好,证券公司也好,各类机构也好,银行里面35%到40%的业务是和地产相关的,随着地产整体新的投资的下滑,全方位缩减。今年下半年的金融地产环境,有可能比2012到2013年最紧的时候还要紧。

在上上个月的时候,证监会把所有轻资产类的资产,除了长租公寓以外做证券化的,全部叫停了。所以存量的资产证券化里面,剩下的只有重资产了。重资产是以资产为盘活,会比普通的资产证券化、金融债等管得要松一些,但是代价是必须有好的资产。

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REITs、类REITs与资产证券化之间的关系


1.资产证券化和REITs是完全不相关的两类东西

     
国内的资产证券化分为信贷类的资产证券化和企业类的资产证券化。企业类的资产证券化里面有一部分是不动产资产证券化,不动产资产证券化是企业资产证券化的重要组成部分,类REITs包含在不动产资产证券化里,这一部分占到了国内所有资产证券化发行量的1/25。

REITs,则是不同于资产证券化的另外一部分,不属于任何一个模块。所以在未来发展过程中,资产证券化和REITs这两块会同时存在,但起到的作用也不一样。国内的资产证券的部分对于绝大多数企业而言,更多的还是融资,有些像贷款和发债。

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(REITs、类REITs与资产证券化之间的关系)


2.类REITs与境外标准REITs扔存在较大差异


国内类REITs的产品,其实和公募REITs的区别有很多方面。

①真正的REITs是公募的,老百姓可以参与。而现在类REITs只有机构、银行、保险或者其他资金可以参与。

由于REITs公开上市,它的股票是一样的,外部资本是永续的,像股票一样,没有到期日,这也是写字楼最需要的东西。这对于整个资产稳定运营是很有关系的。把一个本身流动性不是太好的资产变成一个像股票一样每天可以代码交易的证券,可以使它的流动性溢价加入到不动产交易当中去。

而类REITs有点像私募基金,三到五年期的产品。



②类REITs本身还是一个金融产品,无论它出于融资还是其他目的。

公募REITs无论它的载体是像美国用公司的方式,还是亚洲地区用信托、与基金的方式,它的运营和管理更像是一个上市公司。比如一个集团里面拿出五栋写字楼来独立包装上市,这是REITs,但是本质上管理逻辑是一样的。

REITs本质上是一种以发行股票和收益凭证的方式发行资金,由专业机构进行管理、进行投资的一类产品。

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REITs是一种成熟的资本市场产品


REITs不是一个新东西,REITs在国际市场是非常成熟的,比很多金融衍生品,甚至比ABS在国际市场出台都早,1960年开始海外已经开始推REITs了。1970、1971年美国、澳大利亚先后以法律立法的方式推出了正式版的REITs,这并不是特别新的东西。

      但是国内的公募REITs一直推不出来,因为每三到四年就有宏观调控。
国内的REITs和国际上推出来有个最大的区别,就是名字不一样,国内的名字是不动产信托基金。



办公楼永远是机构投资人最喜欢的投资品


在主流眼里,办公楼永远是机构投资人最喜欢的投资品,因为它的管理复杂性相对弱,稳定性相对高,租约相对长,同时它一般抗周期能力会比酒店、购物中心强一些,那么为什么只占9%呢?原因很简单,在任何社会里面,最受欢迎、最好的东西是不会让老百姓买得着的。


最早美国1970年推公募REITs的时候,它的宗旨是为了让美国在城镇化。一二线城市和三线城市分化过程中,在任何地区、任何城市老百姓都有机会通过金融产品参与到核心物业的投资过程中去。但随着贫富差距不断拉大,即使有REITs在,老百姓也抢不过机构投资人。



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(美国REITs基础标的业态类型概览)


过去十年,美国是个超级大牛市,基本上除了前年年底有点波动以外,股市一直往上涨,但是没有涨过REITs。2009年美国出现了商业地产的估值下跌,包括EOP全球最大的REITs单体被黑石收购了以后,大量的写字楼REITs都被私募化了,只剩下9%。美国的REITs占了全球REITs的55%,所以它几乎代表了全球市场。



中国REITs市场正在培育,类REITs已覆盖主流业态


中国大陆的REITs还在逐渐培育过程中,2019年会不会成为中国公募REITs元年呢?答案是肯定不会。


因为中国公募REITs元年是2005年。从2005年开始,香港市场开动以后,中国大陆一直在研究、推出类REITs产品,几乎覆盖了国际主流的所有资产类型,使得大家对公募REITs推出有了很强的预期或者很好的技术储备。



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1.存量地产证券化基础资产类型以综合体、写字楼和购物中心为主

      已发行的商业地产资产证券化产品的底层资产类型分布较为集中
,综合体、写字楼、租赁住房(长租公寓)、物流地产占据绝大部分市场,其中城市综合体占比最高,达到24%;写字楼和购物中心占比相近,在20%左右。


所以在这个阶段上,写字楼还是投资人最喜欢的东西,为什么综合体能占24%?超过一种业态就叫综合体,酒店单体不好做,一般写字楼带着酒店做。所以只要是综合体的REITs,里面肯定含写字楼,而且拉租金的肯定是写字楼。

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2.存量地产证券化基础资产主要分布在一二线城市


从城市布局来说,存量地产证券化基础资产主要分布在一二线城市。在底层物业地域分布上,一半以上的底层物业位于一线城市,一二线城市底层物业数量总和占总物业数量比重高达95%。


底层物业地域分布符合监管要求,即公募REITs试点鼓励一线城市、雄安新区、海南;类REITs未作明确要求;CMBS建议一线城市及二线城市核心地段;位于一线城市的底层物业中,将近一半位于北京市。

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3.现国内公募REITs的可行路径之一为公募基金+ABS


      目前因为国家宏观调控的因素,可能初期推进最快的会是基础设施和长租公寓。地产商业类的内容可能会稍微往后。
但是整个法律架构已经基本成熟了。1572844526(1).png

4.类REITs的业务模式


      投资人通过投资一个在沪深证券交易所上市的产品,公募REITs会变成一个上市公募基金,向发行人直接或者间接的方式购买项目公司的股权,进而购买下面的底层物业。这和大宗交易里面的股权交割逻辑是一样的直接和间接的收购方式,更多是为了所得税的抵押。


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合适的资本工具有助资产盘活和有效退出


1.REITs与资产证券化扩宽了资产盘活与退出途径


从现在来说,REITs和资产证券化能拓宽资产盘活和退出途径。

①.市场化处置,就是把楼卖了,潜在投资人基本上分为四类。第一类是地产基金,这几年海外地产基金参与这块比较多;第二类是商业地产商,就是机构卖给机构的逻辑;第三类是机构投资人,在大陆来说技术只有一种,保险公司;第四类是个人投资人,现在有钱的人也开始直接买一些楼了,因为没东西可买了。

②.资产证券化,通过类REITs实现资金流上的盘活或者报表上的退出,但是期限比较短,可能五年以后还要再想怎么操作一遍。

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2.REITs与不动产资本管理将是存量地产发展的重要方向

     

       把类REITs和REITs介入到整个商业地产资金链条里面去。以前拿地的时候可以用各种孵化型基金,用信托,用合伙企业,开发过程中可以用一些机会型的私募基金参与,提升期可以有一些私募基金和股权基金的配合,进入五年期以后,反而没金融性产品了,这时候最缺的是稳定风险、稳定收益的REITs。

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3.类REITs逐步发展成不动产资产收购的主要途径


现在随着银行的并购贷越来越难,住房贷款越来越难,开始也在收购别人的物业,以收购方的方式发起REITs,因为它的杠杆能做到60%到70%,以这种方式去收购其他人的资产。

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4.投融资与收并购结合可以衍生出多种业务模式

       因为涉及股权交易,所以
它与投融资和兼并购之间的结合
可以衍生出其他模式,比如并购的资产未来想在资本市场退出,甚至包括一些最简单的把一些过桥资金或者短期贷款产品和一些证券化产品和REITs的结合,都能为盘活存量或者投融资提供一定的帮助。


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